Part.1

经营数据回顾

10月29日，兴发集团公布三季报，Q3单季度实现收入75.57亿元（同比+10.3%，环比-13.4%），归母净利润12.61亿元（同比-7.7%，环比-34.7%），实现归母扣非净利润12.91亿元（同比-16.3%，环比-35.1%）。

Part.2

成长板块方兴未艾

由传统硅磷向高端精细化工拓展顺利

公司Q3单季度归母净利润12.6亿元，其中，其成长板块产品贡献利润已超过4亿元，占比30%，已成为公司重要的组成部分。

公司基于其在磷化工、硅材料等方面上、中游的优势，打造了一系列具备较强成长能力的精细化工产品，包含磷酸盐相关（食品级磷酸盐、次磷酸钠、磷系阻燃剂等）、动力电池相关（磷酸锂、磷酸铁锂等）、半导体相关（电子级磷酸、电子级硫酸、电子级氢氟酸、蚀刻液等）、黑磷、有机硅下游相关（密封胶、光伏胶、硅油、硅烷、气凝胶等）、硫基新材料（二甲基亚砜、二甲基二硫等）。

公司目前正在打造多款高技术壁垒、高附加值的精细化工大单品，已逐渐成长为一个基于磷硅产业链，集上游资源、中游精细加工于一体的高端精细化工龙头公司。

以占比近一半的二甲基亚砜（DMSO）为例，该产品属于含硫有机化合物，被誉为“万能溶剂”。由于其毒性极低且与烷烃不混合，是常用有机溶剂中溶解能力最强的一种，广泛应用于石油化工、医药、集成电路、碳纤维、农药化肥、有机合成、生物等领域。

截止Q3，全资子公司新疆兴发有4万吨产能，合资公司重庆兴发有2万吨产能，全球总共10万吨产能，兴发一家市占率60%。在可见的未来2年，新的产能和玩家难以进入，该产品未来2年的竞争格局很好。上半年，该单品贡献3.7亿净利润，到Q3，贡献2.3亿净利润，环比继续增长，目前单月销售量为3500-4000吨，一旦起量（销售至5000吨甚至更高），公司会继续扩充该产品，仅该产品今年全年有望贡献8亿净利润。

公司在多个成长板块细分领域积极扩产，兴福电子的电子级硫酸，目前是国内市占率最高，基于硫酸的放量，兴福电子每个月的利润稳定在1500万以上。上半年新投4万吨产能，9月份有明显放量。未来2年，整个兴福电子产能将以年均50%速度增长。光伏胶、硅油、硅烷等产能的增长也将使有机硅下游深加工产能实现未来2年增长1倍。

公司成长板块产品已呈现出向高端化、精细化转型趋势。公司与中科院深圳研究院合作设立的湖北中科墨磷科技有限公司开展黑磷研发，是国内首家参与研发二维新材料黑磷及其应用技术的企业，目前已稳定实现黑磷晶体的30公斤级制备，正在开展100公斤级黑磷放大试验装置建设；在贵金属催化剂研发方面取得了积极进展，同时正在积极研究基于黑磷的磷碳复合材料用于锂电池负极的探索性实验和抗肿瘤靶向治疗应用，上述研究成果总体处于国内领先水平。用黑磷做负极的黑磷锂电池，将能够实现9分钟充电80%电量，大幅提升充电效率及其他性能。

电子级硫酸，已可以应用于制程14nm芯片的清洗和刻蚀，电子级磷酸，更是可以应用于制程5nm芯片的清洗和刻蚀。这两个制程，在国内，无论是市占率还是技术领先度，都是领先的。此部分今年截止Q3贡献净利润1.3亿元，有望在全年贡献1.8亿净利润。

综上，公司依托其上游丰富的资源储备和中游优秀的精细化工加工能力，持续推进磷硅协同全产业链打造，选出多个成长可期的赛道进行布局，成长板块方兴未艾。

Part.3

成本优势保持

草甘膦旺季虽迟到但不会缺席

公司核心产品为草甘膦，国内生产草甘膦的厂家生产成本都在3.6万/吨以上。兴发集团由于黄磷、甘氨酸都是自给，其草甘膦成本约2.8万／吨，远低于同行业，体现出公司的材料成本优势。仅运费，就比同行低2000-3000元，黄磷、液氨、盐酸、苷酸、多级甲醛等，都是通过管道运输，草甘膦的成本控制是非常强。同时，公司能够利用兴山、神农架地区的丰富水电资源为自身的化工生产提供成本相对低廉、供应稳定的电力，发电成本优势同样明显，也为公司未来在“双碳”背景下参加碳交易争取更大有利空间。

每年5月-9月中下旬，是草甘膦传统意义上的淡季。今年5月一直到7月，整个草甘膦，淡季不淡，到7月末，才逐渐转淡。而从10月到次年4月则受益于南半球的产业需求，为草甘膦传统意义上的旺季，现在应该为要旺的时候，但暂时还没有明显复苏迹象。原因或为今年市场前期库存有所积压，一直持续到10月，库存在被快速消化，目前，库存已接近消化到正常水平，旺季虽然迟到但不会缺席。

公司三季度草甘膦有检修停产，单季度营收18.8亿元（环比-37.3%），产销量3.9/3.5 万吨（环比-21.4%/-33.6%），均价为53490元/吨（环比-5.6%）。展望Q4，由于草甘膦产能复产和草甘膦旺季到来预期，Q4景气度应不会比Q3更差。公司目前吨利润2万元，14万吨产量计算，草甘膦全年可贡献近30亿元净利润。

目前磷矿石单吨净利润为300元，Q4可能会下降，保守估计，如果按照单吨净利200元，整个产能达到585万吨，按500万吨产量毛估，光磷矿这块，全年可以贡献10亿净利润。

而黄磷单吨净利3000元+，全年12万+产量，可贡献近4-5亿净利润，因此，传统磷化工相关业务保守估计，全年净利润可达45亿。

Part.4

 盈利预测

截止11月初，兴发集团市值340亿左右，通过各部分业务加总，22年预计全年归母净利润65亿，23年预计全年78亿，对应23年末PE仅4.3倍，安全边际充足。

待公司成长业务持续增长能力得到市场认可，公司将经历从周期股到成长股的价值重估，双击机会明显，静待花开。

Part.5

 风险提示

投产不及预期：如果因政策、不可抗力等各类原因造成公司扩产不达预期，则对公司经营业务的市场空间增长有负面影响。

销量不及预期：如果因为下游部分板块需求放缓导致销量不及预期，则对公司经营业务有负面影响。

草甘膦价格降幅超预期：如果因为南美需求下滑或阶段性供应高增导致草甘膦价格阶段性降幅超预期，则对公司经营业务有负面影响。