榕树投资每周视点 20161014
文章来源：榕树投资发布时间：2016-10-14
一、行业及上市公司新闻/公告
1.国庆期间全国共接待游客5.93亿人次，同比增长12.8%，累计旅游收入4822亿元，同比增长14.4%。出境跟团游客总数量约为139.9万人,日均团队出境游20万人，同比增长11.9%。赴港游客9322人次，同比下降127.48%，赴澳门游客2338人次，同比下降162.02%，赴台湾游客7915人次，同比下降227.71%。
点评：行业收入增速较去年略有下滑，显示经济增长放缓以及高房价对可选消费的制约，但旅游作为新兴消费的趋势已经形成，行业仍然处于高景气周期，港澳台地区受政治及其他出境地区政策的便利性增加，包括免签，货币贬值等等，依然处于下滑趋势。
2.电影票房：国庆档7天总票房约15.67亿左右，相比去年的18.5亿，减少2.83亿，同比下降15.30%。但由于去年有《夏洛特烦恼》《港囧》等现象级大片和票补所以今年国庆档还是在预期内的。
3.完美世界：公司拟支付现金13.52亿元收购今典传媒持有的今典院线100%股权（2.3亿元）、今典文化100%股权（3,682万元），今典影城100%股权（6.1亿元），预计标的公司16年扣非净利润减去利息费用的对完美备考利润增厚约为2,550万元。
点评：从PE的角度来看，未扣除掉利息费用支出的交易对价约为2016年15X左右，而扣掉利息费用大概是30X左右，低于二级市场院线资产50X的估值。而从单银幕的角度，140万/块的对价约是目前今典单银幕产出（90万/块）的1.5倍左右，万达收购世茂这个比值则约是3.5倍。16H1今典院线旗下共217家可统计票房的自营和加盟影院（拥有441块银幕，5.6万个座位），其中自营影院约为86家，加盟影院124家。今典是全国第15大院线（2015年全国票房占比为2.27%），2015年和16H1实现票房9.98亿元和5.88亿元，观影人次分别为3,207万人次和1,896万人次。而公司收购的86家影院中，仅有10家位于一线城市，非一线城市有76家。公司今日将复牌，停牌期间创业板指和传媒（中信）下跌4%。
4.康弘药业：子公司康弘生物收到 U.S. Food and Drug Administration（美国食品药品管理局）关于准许康柏西普眼用注射液在美国开展湿性年龄相关性黄斑变性（wAMD）III 期临床试验的邮件。 公司在收到准许在美国开展临床试验的邮件后，将根据实际情况按照美国药品注册相关规定和要求开展后续工作。
点评：
1）获得美国三级临床批件，重大利好公司。
2）康柏西普类似药物，罗氏雷珠单抗和再生元阿柏西普2015年在全球销售额超过80亿美金，基本上各占40亿美金左右，主要销售地是美国和欧洲，该类品种具有巨大市场空间，名副其实的重磅药物。
3）康柏西普效果类似于阿柏西普，好于雷珠单抗，估计价格会比两种便宜很多，未来在美国上市可以快速抢占雷珠单抗市场份额。在中国，康柏西普一疗程的费用要比雷珠单抗便宜50%以上。
4）康柏西普在中国已经上市销售，效果很好，此次临床基本上没有问题，只是时间上什么时候获得在美国的批件而已。
5.探路者三季度业绩预告：前三季度实现收入17亿，下滑12%，净利润9950万元，下滑32%。Q3季度实现收入6.1亿元，下滑52%，净利润510万元，下滑77%。
点评：公司收入下滑主要两个方面，一是传统户外服装探路者收入同比下降约5%，二是收购的易游天下旅游业务下滑20%，传统主业处于调整期符合市场预期，易游天下收入下滑20%远低于市场预期，公司解释易游天下推进了业务转型，增强体验式旅行产品的研发力度，缩减了盈利水平较低的普通旅行产品业务规模。从探路者开启转型收购之路开始，公司在转型方向和收购后标的整合等方面来看，效果比较差，从最早的绿野到目前公司寄予厚望的易游天下相继出现瓶颈，体育这块切入了冰雪这个过细的子行业导致公司整体陷入了瓶颈期，估值远低于同户外子行业的三夫，而且短期来看，公司尚未能找到一个较好的方向实现突破。
6.华海药业:投资设立医药健康投资管理公司。公司与上海盛宇股权投资基金管理有限公司共同发起设立一家医药健康投资管理公司，拓展医药健康领域的投资机会。注册资本2亿人民币，双方各出资50%，三年内资金管理规模将达到6亿元人民币，首期到位资金2亿元人民币。基金未来将聚焦医药健康行业以下两个方向：（1）新药研发项目；（2）战略投资及并购领域。
点评：1）设立该医药健康投资管理公司将有助于公司在保证主营业务发展的前提下，积极把握医药、健康产业市场机遇，从而进一步巩固行业地位，促进产业整合。2） 加快收购重组，有利于业绩上涨，有利于股价的上涨，符合管理层、员工（持股计划）和股东利益。
6.汇川技术：2016年10月11日晚发布第三期股权激励计划，该次股权激励是公司激励范围最广，人数最多的一次；业绩目标较低且锁定期长；总人数为652人，拟授予限制性股票数量为5682万股，价格9.77元/股，考核目标以2015年业绩为基，2016年至2019年净利润增长率分别不低于10%、20%、35%、45%。2017-2020年每年解禁25%。需摊销总费用为1.12亿元，2016-2020年分别为0.10亿、0.54亿、0.28亿、0.15亿、0.06亿。
点评:公司关注长期发展，由于关键的研发项目在研发中，通过低业绩目标和长锁定期的激励方式绑定核心人员和公司的利益，有利于公司人员稳定，不轻易离职，并且提高凝聚力和积极性。公司预计全年新能源客车持续增长，物流车预计有1亿收入，公司乘用车电控产品明年可以实现批量销售，目标一亿收入；今年全年新能源汽车相关收入增长目标30-50%。 物流车产品、乘用车产品、轨道交通和智能制造等都是公司未来业务收入的增长接力棒。
7.光线传媒:公司公布16Q1-Q3业绩预告：16Q1-Q3净利润5.6-5.9亿元（YoY 205~222%）。其中第三季度净利2.4-2.7亿元（YoY 137~167%)，其中减持天神娱乐贡献1.43亿左右投资收益,。前三季度完成票房47.38亿元。
点评：16Q1-16Q3光线实现的票房分别约为37亿、6亿、7亿，收到影市整体票房调整影响较大。公司Q4片单包括《从你的全世界路过》（目前7亿票房，预计7.2亿元左右，其中1.4亿确认在Q3）、《大闹天竺》（定档12.23，16Q4能计入一周票房）。公司投资项目储备十分丰厚。天神娱乐仍有约1700万股，还分别持股欢瑞世纪（4.8%左右的比例）、新丽传媒（4500万股），能够在市场不好时变现以支撑业绩。今年券商一致预期净利润7.2亿，对应目前股价45倍。
8.复星医药：（1）控股子公司获药品注册批件。控股子公司大连雅立峰生物制药有限公司收到国家食品药品监督管理总局核准签发的人用狂犬病疫苗（Vero细胞）的《药品注册批件》。
点评：1）该狂犬疫苗属于自主研发，适用于预防狂犬病，在免疫接种后可刺激机体产生抗狂犬病病毒免疫力。
2）据卫生部发布的《中国狂犬病防治现状》数据显示，我国光犬只就有7500万只，每年被动物伤害的人数超过4000万人。由于人用狂犬疫苗的生产标准提高后生产受阻，人用狂犬疫苗供不应求。
3）人用狂犬疫苗的生产标准提高后，达标企业不多。据中检所批签发数据，2015年我国人用狂犬病疫苗市场销售企业共8家。成大生物、宁波荣安生物药业有限公司、广州诺诚生物制品股份有限公司和长春长生生物科技股份有限公司等四家企业，狂犬病疫苗批签发合计占比达到总量的 90%以上。目前辽宁成大是狂犬疫苗市场龙头和垄断者，占比约60%。
4）2009-2014年，我国人用狂苗市场规模基本稳定，总容量大约1200万人份，对应市场规模约为16-20亿元。
5）该新药已通过GMP现场检查，待获得《药品GMP认证证书》后方可进行生产销售。该疫苗获批，增加公司产品梯队，有利于增厚公司未来利润。
9.复星医药：公司分别收到控股子公司上海复宏汉霖生物技术有限公司收到CFDA、控股子公司Henlix,Inc收到美国FDA，关于同意重组抗EGFR人源化单克隆抗体注射液用于结直肠癌等多种实体癌适应症临床试验的批件。
点评：1）该新药为本公司自主研发的单克隆抗体改良创新生物药，拥有完全自主知识产权。该新药已完成中试生产工艺放大，以及包括抗体分子理化特性、生物学活性、体内外药效、药代及毒理学等内容的数十项研究工作。
2）该新药适用于结直肠癌等多种实体癌的治疗。
3）全球：根据IMSMIDAS 资料，2015年，西妥昔单抗注射液、尼妥珠单抗注射液、帕尼单抗注射液于全球销售额分别约为13.6亿美元、0.36亿美元、5.5亿美元。
4）中国：上市的抗EGFR单克 隆抗体主要有西妥昔单抗注射液和尼妥珠单抗注射液。西妥昔单抗注射液和尼妥珠单抗注射液于中国境内销售额分别约为人民币2.6亿元和2.4亿元。
5）获得临床批件后，准备进入临床。一旦临床获批，该品种将有利于公司产品销售，增厚公司利润。
10.完美世界：公司修正了半年报中披露的1-9月业绩，将归属于上市公司股东的净利润从“62000万元至68000万元”修正为“70000万元–72000万元”，修正原因是部分游戏作品实际表现高于预期。
点评：上调业绩主要原因是《诛仙》手游的超预期表现。《诛仙》手游8月10日上线，首月流水应在4亿人民币左右，次月流水维持在3亿左右，势头强劲，加上上半年发布的《射雕英雄传3D》和《倚天屠龙记》，游戏主业表现高于预期。公司另有自研手游《遮天3D》即将公测，代理电竞《CSGO》将于年底上线，另一款重磅端转手《完美世界》或于明年下半年上线，项目储备丰富，有较强的业绩保障。按照一致预期和收购公司业绩承诺今年40倍PE，明年30倍。
免责申明：
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1.国庆期间全国共接待游客5.93亿人次，同比增长12.8%，累计旅游收入4822亿元，同比增长14.4%。出境跟团游客总数量约为139.9万人,日均团队出境游20万人，同比增长11.9%。赴港游客9322人次，同比下降127.48%，赴澳门游客2338人次，同比下降162.02%，赴台湾游客7915人次，同比下降227.71%。
点评：行业收入增速较去年略有下滑，显示经济增长放缓以及高房价对可选消费的制约，但旅游作为新兴消费的趋势已经形成，行业仍然处于高景气周期，港澳台地区受政治及其他出境地区政策的便利性增加，包括免签，货币贬值等等，依然处于下滑趋势。
2.电影票房：国庆档7天总票房约15.67亿左右，相比去年的18.5亿，减少2.83亿，同比下降15.30%。但由于去年有《夏洛特烦恼》《港囧》等现象级大片和票补所以今年国庆档还是在预期内的。
3.完美世界：公司拟支付现金13.52亿元收购今典传媒持有的今典院线100%股权（2.3亿元）、今典文化100%股权（3,682万元），今典影城100%股权（6.1亿元），预计标的公司16年扣非净利润减去利息费用的对完美备考利润增厚约为2,550万元。
点评：从PE的角度来看，未扣除掉利息费用支出的交易对价约为2016年15X左右，而扣掉利息费用大概是30X左右，低于二级市场院线资产50X的估值。而从单银幕的角度，140万/块的对价约是目前今典单银幕产出（90万/块）的1.5倍左右，万达收购世茂这个比值则约是3.5倍。16H1今典院线旗下共217家可统计票房的自营和加盟影院（拥有441块银幕，5.6万个座位），其中自营影院约为86家，加盟影院124家。今典是全国第15大院线（2015年全国票房占比为2.27%），2015年和16H1实现票房9.98亿元和5.88亿元，观影人次分别为3,207万人次和1,896万人次。而公司收购的86家影院中，仅有10家位于一线城市，非一线城市有76家。公司今日将复牌，停牌期间创业板指和传媒（中信）下跌4%。
4.康弘药业：子公司康弘生物收到 U.S. Food and Drug Administration（美国食品药品管理局）关于准许康柏西普眼用注射液在美国开展湿性年龄相关性黄斑变性（wAMD）III 期临床试验的邮件。 公司在收到准许在美国开展临床试验的邮件后，将根据实际情况按照美国药品注册相关规定和要求开展后续工作。
点评：
1）获得美国三级临床批件，重大利好公司。
2）康柏西普类似药物，罗氏雷珠单抗和再生元阿柏西普2015年在全球销售额超过80亿美金，基本上各占40亿美金左右，主要销售地是美国和欧洲，该类品种具有巨大市场空间，名副其实的重磅药物。
3）康柏西普效果类似于阿柏西普，好于雷珠单抗，估计价格会比两种便宜很多，未来在美国上市可以快速抢占雷珠单抗市场份额。在中国，康柏西普一疗程的费用要比雷珠单抗便宜50%以上。
4）康柏西普在中国已经上市销售，效果很好，此次临床基本上没有问题，只是时间上什么时候获得在美国的批件而已。
5.探路者三季度业绩预告：前三季度实现收入17亿，下滑12%，净利润9950万元，下滑32%。Q3季度实现收入6.1亿元，下滑52%，净利润510万元，下滑77%。
点评：公司收入下滑主要两个方面，一是传统户外服装探路者收入同比下降约5%，二是收购的易游天下旅游业务下滑20%，传统主业处于调整期符合市场预期，易游天下收入下滑20%远低于市场预期，公司解释易游天下推进了业务转型，增强体验式旅行产品的研发力度，缩减了盈利水平较低的普通旅行产品业务规模。从探路者开启转型收购之路开始，公司在转型方向和收购后标的整合等方面来看，效果比较差，从最早的绿野到目前公司寄予厚望的易游天下相继出现瓶颈，体育这块切入了冰雪这个过细的子行业导致公司整体陷入了瓶颈期，估值远低于同户外子行业的三夫，而且短期来看，公司尚未能找到一个较好的方向实现突破。
6.华海药业:投资设立医药健康投资管理公司。公司与上海盛宇股权投资基金管理有限公司共同发起设立一家医药健康投资管理公司，拓展医药健康领域的投资机会。注册资本2亿人民币，双方各出资50%，三年内资金管理规模将达到6亿元人民币，首期到位资金2亿元人民币。基金未来将聚焦医药健康行业以下两个方向：（1）新药研发项目；（2）战略投资及并购领域。
点评：1）设立该医药健康投资管理公司将有助于公司在保证主营业务发展的前提下，积极把握医药、健康产业市场机遇，从而进一步巩固行业地位，促进产业整合。2） 加快收购重组，有利于业绩上涨，有利于股价的上涨，符合管理层、员工（持股计划）和股东利益。
6.汇川技术：2016年10月11日晚发布第三期股权激励计划，该次股权激励是公司激励范围最广，人数最多的一次；业绩目标较低且锁定期长；总人数为652人，拟授予限制性股票数量为5682万股，价格9.77元/股，考核目标以2015年业绩为基，2016年至2019年净利润增长率分别不低于10%、20%、35%、45%。2017-2020年每年解禁25%。需摊销总费用为1.12亿元，2016-2020年分别为0.10亿、0.54亿、0.28亿、0.15亿、0.06亿。
点评:公司关注长期发展，由于关键的研发项目在研发中，通过低业绩目标和长锁定期的激励方式绑定核心人员和公司的利益，有利于公司人员稳定，不轻易离职，并且提高凝聚力和积极性。公司预计全年新能源客车持续增长，物流车预计有1亿收入，公司乘用车电控产品明年可以实现批量销售，目标一亿收入；今年全年新能源汽车相关收入增长目标30-50%。 物流车产品、乘用车产品、轨道交通和智能制造等都是公司未来业务收入的增长接力棒。
7.光线传媒:公司公布16Q1-Q3业绩预告：16Q1-Q3净利润5.6-5.9亿元（YoY 205~222%）。其中第三季度净利2.4-2.7亿元（YoY 137~167%)，其中减持天神娱乐贡献1.43亿左右投资收益,。前三季度完成票房47.38亿元。
点评：16Q1-16Q3光线实现的票房分别约为37亿、6亿、7亿，收到影市整体票房调整影响较大。公司Q4片单包括《从你的全世界路过》（目前7亿票房，预计7.2亿元左右，其中1.4亿确认在Q3）、《大闹天竺》（定档12.23，16Q4能计入一周票房）。公司投资项目储备十分丰厚。天神娱乐仍有约1700万股，还分别持股欢瑞世纪（4.8%左右的比例）、新丽传媒（4500万股），能够在市场不好时变现以支撑业绩。今年券商一致预期净利润7.2亿，对应目前股价45倍。
8.复星医药：（1）控股子公司获药品注册批件。控股子公司大连雅立峰生物制药有限公司收到国家食品药品监督管理总局核准签发的人用狂犬病疫苗（Vero细胞）的《药品注册批件》。
点评：1）该狂犬疫苗属于自主研发，适用于预防狂犬病，在免疫接种后可刺激机体产生抗狂犬病病毒免疫力。
2）据卫生部发布的《中国狂犬病防治现状》数据显示，我国光犬只就有7500万只，每年被动物伤害的人数超过4000万人。由于人用狂犬疫苗的生产标准提高后生产受阻，人用狂犬疫苗供不应求。
3）人用狂犬疫苗的生产标准提高后，达标企业不多。据中检所批签发数据，2015年我国人用狂犬病疫苗市场销售企业共8家。成大生物、宁波荣安生物药业有限公司、广州诺诚生物制品股份有限公司和长春长生生物科技股份有限公司等四家企业，狂犬病疫苗批签发合计占比达到总量的 90%以上。目前辽宁成大是狂犬疫苗市场龙头和垄断者，占比约60%。
4）2009-2014年，我国人用狂苗市场规模基本稳定，总容量大约1200万人份，对应市场规模约为16-20亿元。
5）该新药已通过GMP现场检查，待获得《药品GMP认证证书》后方可进行生产销售。该疫苗获批，增加公司产品梯队，有利于增厚公司未来利润。
9.复星医药：公司分别收到控股子公司上海复宏汉霖生物技术有限公司收到CFDA、控股子公司Henlix,Inc收到美国FDA，关于同意重组抗EGFR人源化单克隆抗体注射液用于结直肠癌等多种实体癌适应症临床试验的批件。
点评：1）该新药为本公司自主研发的单克隆抗体改良创新生物药，拥有完全自主知识产权。该新药已完成中试生产工艺放大，以及包括抗体分子理化特性、生物学活性、体内外药效、药代及毒理学等内容的数十项研究工作。
2）该新药适用于结直肠癌等多种实体癌的治疗。
3）全球：根据IMSMIDAS 资料，2015年，西妥昔单抗注射液、尼妥珠单抗注射液、帕尼单抗注射液于全球销售额分别约为13.6亿美元、0.36亿美元、5.5亿美元。
4）中国：上市的抗EGFR单克 隆抗体主要有西妥昔单抗注射液和尼妥珠单抗注射液。西妥昔单抗注射液和尼妥珠单抗注射液于中国境内销售额分别约为人民币2.6亿元和2.4亿元。
5）获得临床批件后，准备进入临床。一旦临床获批，该品种将有利于公司产品销售，增厚公司利润。
10.完美世界：公司修正了半年报中披露的1-9月业绩，将归属于上市公司股东的净利润从“62000万元至68000万元”修正为“70000万元–72000万元”，修正原因是部分游戏作品实际表现高于预期。
点评：上调业绩主要原因是《诛仙》手游的超预期表现。《诛仙》手游8月10日上线，首月流水应在4亿人民币左右，次月流水维持在3亿左右，势头强劲，加上上半年发布的《射雕英雄传3D》和《倚天屠龙记》，游戏主业表现高于预期。公司另有自研手游《遮天3D》即将公测，代理电竞《CSGO》将于年底上线，另一款重磅端转手《完美世界》或于明年下半年上线，项目储备丰富，有较强的业绩保障。按照一致预期和收购公司业绩承诺今年40倍PE，明年30倍。
免责申明：
本报告版权归深圳榕树投资管理有限公司（以下简称“本公司”）所有，未经许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司发布的完整报告为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易。本公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。
