榕树投资每周视点 20170428
文章来源：榕树投资发布时间：2017-04-28
1. 复星医药：对子公司复星实业向海外财团贷款12个月，不超过8亿美金的贷款提供担保。
点评：
1）公告中并没有说明贷款的目的。中信证券认为，这8亿美金的贷款是应对复星医药对印度仿制药企业Gland Pharma的12.61亿美金的收购款中的一部分。目前该项收购已经通过中国和美国相关部门审批，仅需印度经济事务内阁委员会CCEA通过后即可完成全部审批。
2）对于收购Gland Pharma，个人认为是复星医药的标志性收购。收购完成后，将会有3大好处。Gland Pharma海外上市的产品可以引入国内上市；国内的产品可以通过Gland Pharma走出国门，复星走向国际化；复星与Gland Pharma的产业具有很强的协同效应。
3）个人持续看好复星医药的发展，认为复星有可能成为中国医药的巨型航母。
2.中青旅：公司与北京世界园艺博览会事务局签署会展服务合作协议，向其支付5000万人民币的现金赞助款及不低于5000万元的现金等价物，同时中青旅将作为2019年北京世园会会展服务领域唯一的全球合作伙伴，在享有北京世园会宣传、冠名、等权益的基础上，成为世园会场馆相关运营及服务业务的排他性运营服务商以及公务和商务接待、活动管理等业务的推荐服务商。
点评：
1)2019年北京世园会属A1类世界园艺博览会，由国际园艺生产者协会（AIPH）批准，国际展览局（BIE）认可的级别最高、影响最大的园艺博览会。这将是20年后A1类世园会再次回到中国（上一次是1999年昆明世园会），由中国政府主办、北京市承办，将于2019年4月至10月在北京市延庆县举办。
2)中青旅博联获得这个项目显示了公司在会展领域的实力，中青旅博联曾承接2014年的青岛世园会（A2+B1级）的博览会运营服务。2014年中青博联营收达23.3亿，同比2013年增加30.7%，据中信推测青岛世园会带来了五亿收入，而此次北京世园会规模比青岛大至少两倍，因此预期将给中青博联十亿收入，过亿的利润贡献，此外，公司古北水镇距本次会址仅150公里，有望承接会展期间部分溢出客流。
3.大族激光:2016年报营收69.59亿元,同增24.55%；归母净利7.54亿元，同增0.98%。2017年一季报，营收15.22亿元，同增28.79%；归母净利润1.51亿元，同增31.50%。2017半年报预告，归母净利润同增60%-90%。
年报营收同增24.55%，主要原因是IT行业、新能源汽车行业、PCB行业及众多传统行业产业升级对激光及配套自动化设备需求增长，公司产品订单较上年同期有所增长；净利润只增1%,主要原因是公司规模扩大，研发项目投入及人工开支增幅较大，导致管理费用率较上年度增长。一季报的增长以及半年报的60-90%，主要原因是消费类电子领域需求旺盛，公司订单较上年同期大幅增长。
点评：
预期今年苹果产品的较大改动给公司带来较明显的业绩拉动，并且业绩也是在年中开始释放，跟公司预期吻合。看好公司下半年的表现。明年公司面板生产设备和高功率自产的业务也会给公司的业绩持续增长带来良好支撑。
4.凯撒旅游：2016年度实现收入66.36亿元，同比增长34.48%；归属于上市公司股东的净利润2.12亿元, 同比增长3.30%，业绩低于预期。
点评：
1)公司旅游服务实现收入57.91亿元，同比增长36%；净利润2.07亿元，同比增长24%，高于行业增长的4.5%，显示了公司作为出境游龙头的优势。
2)2016年新开设分公司11家，分公司数量达到50家；新开设体验中心82家，体验及服务中心总数量达到282家，零售收入相比去年同期增幅32.2%。
从区域看，公司西南和华东地区的业务增长较快，收入增幅分别达到106.1%和66.5%；从分项看，会奖收入增长最快，全年收入达到9.6亿元，同比增幅达到101.1%。
3）旅游服务毛利下滑0.78个pct至14.11%，其中批发下滑11.78个pct至6.46%，零售下滑5.77个pct至15.78%，会展下滑10.24个pct至14.41%，从区域来看北京大区上升1.49个pct，华东大区下滑20.48个pct，由此猜测是收购并表的原因导致毛利率下滑，叠加销售费用的上升导致净利率下滑，销售费用增长42.93%，管理费用增长23.01%。
4）净利润低于预期及四季度单季亏损还有其他几方面原因，一是食品业务方面由于2016年第四季度铁路配餐新承接线路增加，经营权费用、前期管理增加及人工成本费用增加约计1500万元，二是公司由于宝鸡国贸大酒店租金事项计提坏账约1375万元，计提嘉兴永文明体基金的管理费用约1000万元。
5）公司预期2017年公司计划实现总营业收入84.21亿元，净利润3.55亿元，其中旅游业务计划实现收入不低于75.34亿元，净利润不低于2.6亿元，对应目前120亿的市值估值还是偏贵，公司拟以15.6的价格定增72亿，大股东和二股东均参与认购，目前股价已经跌破定增价，推进有一定难度。
5.中文传媒：公司发布1Q17财报，实现营业收入29.21亿元(-8.12%yoy)；归属净利4.73亿元(+24.13%yoy)；扣非归属净利4.62亿元(+22.48%yoy)。
点评：
1）出版业务毛利同比略微下滑。公司1Q17经营数据显示，传统出版业务码洋金及营收分别同比增长14.2%和8.8%，但毛利率同比下降2.8ppt，导致毛利润同比微降3.2%；传统发行业务码洋金及营收分别同比微增2.7%和1.1%，毛利率同比上升0.8ppt，毛利润同比上升3.6%。公司传统出版及发行业务整体呈微增态势，Q1营收/毛利润同比增长4.4%/1.2%。
2）智明星通为主体的互联网游戏业务Q1实现营收10.66亿元，继4Q16以来连续第二个季度出现同比及环比下滑(分别下滑16.4%及3.0%）。同期，毛利率及推广费用率较2016全年水平分别改善3.1ppt和17.1ppt，合计释放利润占当期收入比例达20.2%。推广营销费用2.4亿（同比减75.86%）大幅下滑，对公司整体净利润影响明显（净利率同比提升4.21%），表明COK进入业绩释放期。
3）净利润符合市场预期但略低于我们预期，主要是因为管理费用大幅增长2.6亿，公司给出的原因是智明星通研发费用增长，但可能是上市公司为了平滑业绩提前把研发费用资本化为下半年业绩留出空间，毕竟下半年的同比增长压力较大。
4）一季度中央汇金增持1000万股，占股本的3.66%，深圳厚润德新进入前十大股东，持股1500万股。
6.海天味业：一季报收入40.11亿元，同比增长17.11%，归母净利润9.77亿元，同比增长20.65%，扣非后归母净利润增长18.71%。
点评：
1）公司年初对70%产品提价约5%，一季度酱油量的增速大概在12%，蚝油和调味酱的增长回到10%+，所以全年预期能够实现年报目标中收入16%的增长。
2）公司2016年收入差4亿没有达到股权激励目标，且1月份提价没有提前告知经销商，理论上公司如果提前告知提价，经销商囤货是可以完成去年股权激励目标的，2015年Q4季度通过压货单季增长25%+完成目标，但16年Q1季度就掉到了10%的增长，所以目前来看，公司在渠道的库存还是比较健康的。因为提价覆盖了一定的成本上升，加上效率的提升，公司毛利率44.69%同比持平，环比平稳提升，期间费用率15.58%同降0.4pct，净利率提升至24.33%，同增0.7pcts。此外，一季度预收账款5.42亿元，同比下降70%，主要系16年春节较晚部分预收款体现在一季度导致了基数影响。
3）17年目标收入145亿，利润33亿元，对应目前976亿市值PE 29.6倍，18年24.6倍左右，在目前市场追求确定性情况下，估值合理甚至偏低。
7.上海家化：一季报实现收入（剔除花王）13.4亿，同比增长14.54%，归母净利润1.08亿，同比增长1.79%。
点评：
1）细分来看护肤品类收入4.75亿元，较去年同期两位数以上增长，主要系佰草集出了新品御五行，上市以来销售过亿，百货等高端渠道销售有一定回暖；洗护类由于剔除花王影响，有较大下滑，一季度收入8.28亿元，家居护理类收入2818万元，占比仍然较小，总体一季度实现13.4亿收入。
2）销售费用7.07亿元，比去年同期增加7500万元，销售费用率52.73%，剔除花王影响，与去年同期略下降1.4pct，费用绝对额增加主要系一季度新增六神、佰草集形象代言人，以及3月23日品牌盛典相关费用影响。管理费用1.52亿元，比去年同期增加1050万元，主要系新办公楼租金、折旧增加所致，总体来看，公司今年费用率应该会有所控制。
3）运营效率方面有所提升，2017Q1公司存货较2016年同期下降9300万元，剔除花王影响，存货周转天数由2016年Q1的180天下降至2017年Q1的153天，整体运营资金周转天数由134天下降至96天，带动公司Q1经营性现金流由0.98亿元提升至1.77亿元，同比增长80.33%。财报尚可，但也没有特别的亮点。
8.分众传媒：2016年年报
公司2016年营业收入102.13亿元，同比增长18.4%；归母净利润44.51亿元，同比增长31.3%；扣非后归母净利润36.32亿，同比增长18.3%。2016年度拟每10股派现4.08元（含税），同时每10股转增4股。公司2017年1季度营业收入24.20亿元，同比增长15.0%；归母净利润11.07亿元，同比增长70.4%；扣非后归母净利润7.65万元，同比增长22.8%。
点评：
1）影院媒体收入大幅增长51%，收入占比持续提升，成为公司重要收入增长点；楼宇媒体保持稳定增长，毛利率稳定。楼宇媒体：2016年收入78.47亿，同比增长13.0%，占总收入76.8%；毛利率74.5%，同比增长0.5个百分点。影院媒体：2016年收入20.44亿，同比增长51.1%，占总收入20.0%；毛利率60.6%，同比下滑1.6个百分点，说明影院广告市场竞争有所加剧。
2）截至2016年末公司已形成了覆盖全国约290多个城市的生活圈媒体网络，楼宇媒体中，自营楼宇屏幕媒体约为22.5万台，覆盖全国约90多个城市和地区，加盟楼宇屏幕媒体约1.1万台，覆盖 31个城市和地区；自营框架平面媒体约115.8万个，覆盖全国48个城市，外购合作框架平面媒体覆盖61个城市，约32.8万块媒体版位；影院媒体的签约影院超过1530家、银幕超过10000 块，覆盖全国约290多个城市的观影人群；卖场终端视频媒体约5.4万台，主要分布于华润万家、家乐福、物美等大型卖场及超市约2,000家。
3）预计公司2017~2018年净利润55亿、66亿，EPS约为0.63元、0.76元，当前股价对应估值20倍、17倍。
9.万达院线：公司公布17Q1季报
公司营收同增10.01%至33.31亿元，归母净利润同增2.26%至4.73亿元，扣非净利润同减1.35%至4.49亿元。公司预计17H1归母净利润同比增长0~20%至8.0~9.7亿元，增长主要原因系公司加快影城发展速度，非票房收入增多。
点评：
1）2017Q1票房约为144.6亿元（扣服务费135.7亿元），扣服务费相比同比下跌6.2%左右。根据万达票房简报，17Q1万达录得票房22.9亿元，同比增长约5%。
2）目前4月份在《速度与激情8》的带动下，影市逐渐回暖的趋势已经得到确认。根据猫眼的数据，截至4月26日，单月票房已经达到41.11亿（扣服务费38.71亿），相比2016年4月1日-26日同比增长56%（扣服务费增长47.5%）。而2016年5、6月份同样基数偏低，今年5、6月份分别有《加勒比海盗5》和《变形金刚5》等好莱坞优质内容定档上映，预计17Q2票房增速将超过市场此前的悲观预期。
3）16Q4公司整体开店速度较快（新增54家影院和508块银幕），去年新开影院正逐渐进入正常的营业和盈利周期。公司17Q1受到春节民工放假和商业体建设速度影响扩张速度略放缓（新增4家影院，18块银幕）。一般全年来看下半年的开店速度将快于上半年，Q4因为叠加了贺岁档和春节档，开店速度最快。
4）我们预计公司17年全年开店数量在90家以上，按照目前万达影城平均单影城约9块银幕测算，新增银幕将在800块以上，预计银幕的市占率将会略有提升。而本身万达的影院年票房产出就要高于全国平均水平（2016年国内单银幕产出198万/块，远高于全国平均水平111万/块），因此我们预计全年万达的票房市占率将提升1-2个百分点。从17Q1数据来看，公司单月的票房市占率比去年同期高1个百分点左右。在我们维持全年票房增速15%左右的假设下，万达的票房增速将略快于全国票房增速。
5）预计公司17-18年全年摊薄每股收益分别为1.50、1.82元，对应2017-2018年估值分别为35x、29x。
10.复星医药：2017年一季报
营业收入38.8亿，同比增长20.29%；归属母公司净利润7.37亿，同比增长16%；扣非后，归属母公司净利润5.17亿人民币，同比增长20.05%。
点评：
1） 收入、利润增长符合预期15%-20%的增长幅度。其中，医药制造增长可能大约在20%左右。
2） 医疗器械预计会出现高速增长。公司参股医疗器械租赁公司20%股权，未来大型医疗器械将会先出售给租赁公司，然后再租赁给医院。医院具有良好的现金流，能够支付每月的租赁费用，但却一下子拿不出大量资金购买大型设备。设备销售模式的改变，有利于公司大型医疗设备的销售，值得关注。
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