榕树投资每周视点 20170324
文章来源：榕树投资发布时间：2017-03-24
一、行业/公司信息
1.中青旅：乌镇2016年实现收入14亿，净利润5.6亿，游客数936万，古北水镇实现收入7.4亿，净利润2.3亿。
点评：
乌镇依然处于客流和客单价同步增长过程，收入同比去年增长23%，客流增长17.7%，净利润增长38%，净利润率打到40%，古北水镇收入增长60%，净利润增长475%，净利润率也达到了31%。我们看好以乌镇为代表的休闲度假景区，认为未来几年仍然是观光游向休闲度假游转变的趋势。
2.上海家化：公司2016年实现收入53.21亿元，同比下降8.98%，实现净利润2.16亿元，下降90.23%。
点评：
1)公司实现收入53.21亿元，下降8.98%，其中代理花王收入9.45亿元，同比下降29.8%；扣除花王影响，公司自有品牌收入44.98亿元，同比略微下降2.73%。护肤类（对应去年化妆品类）收入19.55亿元，同比下降6.88%，毛利率77.7%，同比下降5.97个百分点，主要是佰草集折扣、去库存影响；洗护类（对应去年个人护理类）收入32.32亿元，同比下降10.52%，毛利率51.17%，同比增加6.27百分点，主要受花王收入大幅下降影响。家居护理类收入0.95亿元，同比增长29.40%，家安等产品仍处于低基数高增长阶段。分渠道看线上收入8.50亿元，同比增长52.57%，线下收入44.7亿元，同比下降15.13%，线上收入占比由2015年的12.38%上升至19.42%（均扣除花王影响）。
2)公司2016年销售费用23.84亿元，同比增长17.1%（3.49亿元），其中营销费用增加3.07亿、工资费用增加0.6亿元，主要为2016年加大营销、特别是电商营销费用所致；同时由于收入端下滑，公司销售费用率44.81%，比2015年上升10个百分点；管理费用率12.16%，比2015年上升1.81个百分点，主要是工资增长和收入下滑所致。
3)展望2017年，由于2016年营销费用多为一次性投放（比如2亿冠名天猫双十一晚会），后续在营销费用、工资方面，家化都有望逐渐控制，回归此前政策费用率情况。收入增速的下滑，费用的高企导致2016年家化净利率下滑至5%以下，扣除双十一2亿无效广告投放，净利率回升至10%左右的水平没有太大问题，结合2017年10%收入增长目标，17年预期收入48亿，净利润4.8亿，对应目前PS4.2倍，PE40倍，PE看略显贵，但未来应该是利润率回升过程，10%的净利率对于化妆品高毛利企业来说是相对偏低。新任张东方董事长上任后，对家化的调整定位为十六字“研发先行、品牌驱动、渠道创新、供应保障”，17年应该是一个增收节支过程。
3.中文传媒年报点评
1）2016年，公司实现营业收入127.76亿元，同比增长10.12%。其中：公司出版业务实现营业收入25.16亿元，同比增长9.68%；发行业务实现收入35.47亿元，同比增长7.95%；新业态实现营业收入48.5亿元，同比增长44.98%；贸易业务实现营业收入22.31亿元，同比下降25.88%。
2）公司实现归母净利润12.95亿元，同比增长22.44%；扣非后归母净利润12.72亿元，同比增长23.83%。其中：智明星通合并层面归母净利润扣除补计智明星通管理层超额奖励后对公司净贡献5.04亿元，同比增长56.04%；其他主业归母净利润对公司净贡献7.92亿元，同比增长7.76%（扣非后同比增长9.24%）。账上现金超过65亿。
3）公司旗下优秀游戏产品丰富，除了3.5亿月流水《COK：列王的纷争》，《MR：魔法英雄》、《COQ：女王的纷争》和《AOK:帝国时代》等手游表现不俗；未来随着重磅IP《TOTAL WAR》、《使命召唤》的手游产品全面推出，公司后续爆款值得期待。目前智明星通进入发展的“后对赌时代”，智明星通管理团队已与董事会签订了新一轮为期四年的经营考核目标，并建立了相应的薪酬分配和激励约束机制。目前股价对应17年PE 18倍。
二、调研纪要
1.智飞生物：
今年三联苗（AC-HIB)会迅速放量，有可能做到300-400万支，而且价格比较贵；默克的4价-HPV疫苗可能明年上市，公司可以代理5年。这两个品种保证智飞生物收入快速增长。此外，微卡治疗结核病，正在绿色通道，也是不错品种。将智飞生物和沃森生物比较，觉得智飞生物没有沃森爆发力强，更看好沃森生物。
2.莱美药业：
未来三年销售30%以上，利润上30-50%左右增长，独家品种20-30%的净利润。4大品种，埃索美拉唑、纳米碳混悬注射液、混药器、乌体林斯四大品种具有很广泛的市场前景，目前在逐步上量，保证了收入和利润的增长，比较看好莱美药业。
免责申明：
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1.中青旅：乌镇2016年实现收入14亿，净利润5.6亿，游客数936万，古北水镇实现收入7.4亿，净利润2.3亿。
点评：
乌镇依然处于客流和客单价同步增长过程，收入同比去年增长23%，客流增长17.7%，净利润增长38%，净利润率打到40%，古北水镇收入增长60%，净利润增长475%，净利润率也达到了31%。我们看好以乌镇为代表的休闲度假景区，认为未来几年仍然是观光游向休闲度假游转变的趋势。
2.上海家化：公司2016年实现收入53.21亿元，同比下降8.98%，实现净利润2.16亿元，下降90.23%。
点评：
1)公司实现收入53.21亿元，下降8.98%，其中代理花王收入9.45亿元，同比下降29.8%；扣除花王影响，公司自有品牌收入44.98亿元，同比略微下降2.73%。护肤类（对应去年化妆品类）收入19.55亿元，同比下降6.88%，毛利率77.7%，同比下降5.97个百分点，主要是佰草集折扣、去库存影响；洗护类（对应去年个人护理类）收入32.32亿元，同比下降10.52%，毛利率51.17%，同比增加6.27百分点，主要受花王收入大幅下降影响。家居护理类收入0.95亿元，同比增长29.40%，家安等产品仍处于低基数高增长阶段。分渠道看线上收入8.50亿元，同比增长52.57%，线下收入44.7亿元，同比下降15.13%，线上收入占比由2015年的12.38%上升至19.42%（均扣除花王影响）。
2)公司2016年销售费用23.84亿元，同比增长17.1%（3.49亿元），其中营销费用增加3.07亿、工资费用增加0.6亿元，主要为2016年加大营销、特别是电商营销费用所致；同时由于收入端下滑，公司销售费用率44.81%，比2015年上升10个百分点；管理费用率12.16%，比2015年上升1.81个百分点，主要是工资增长和收入下滑所致。
3)展望2017年，由于2016年营销费用多为一次性投放（比如2亿冠名天猫双十一晚会），后续在营销费用、工资方面，家化都有望逐渐控制，回归此前政策费用率情况。收入增速的下滑，费用的高企导致2016年家化净利率下滑至5%以下，扣除双十一2亿无效广告投放，净利率回升至10%左右的水平没有太大问题，结合2017年10%收入增长目标，17年预期收入48亿，净利润4.8亿，对应目前PS4.2倍，PE40倍，PE看略显贵，但未来应该是利润率回升过程，10%的净利率对于化妆品高毛利企业来说是相对偏低。新任张东方董事长上任后，对家化的调整定位为十六字“研发先行、品牌驱动、渠道创新、供应保障”，17年应该是一个增收节支过程。
3.中文传媒年报点评
1）2016年，公司实现营业收入127.76亿元，同比增长10.12%。其中：公司出版业务实现营业收入25.16亿元，同比增长9.68%；发行业务实现收入35.47亿元，同比增长7.95%；新业态实现营业收入48.5亿元，同比增长44.98%；贸易业务实现营业收入22.31亿元，同比下降25.88%。
2）公司实现归母净利润12.95亿元，同比增长22.44%；扣非后归母净利润12.72亿元，同比增长23.83%。其中：智明星通合并层面归母净利润扣除补计智明星通管理层超额奖励后对公司净贡献5.04亿元，同比增长56.04%；其他主业归母净利润对公司净贡献7.92亿元，同比增长7.76%（扣非后同比增长9.24%）。账上现金超过65亿。
3）公司旗下优秀游戏产品丰富，除了3.5亿月流水《COK：列王的纷争》，《MR：魔法英雄》、《COQ：女王的纷争》和《AOK:帝国时代》等手游表现不俗；未来随着重磅IP《TOTAL WAR》、《使命召唤》的手游产品全面推出，公司后续爆款值得期待。目前智明星通进入发展的“后对赌时代”，智明星通管理团队已与董事会签订了新一轮为期四年的经营考核目标，并建立了相应的薪酬分配和激励约束机制。目前股价对应17年PE 18倍。
二、调研纪要
1.智飞生物：
今年三联苗（AC-HIB)会迅速放量，有可能做到300-400万支，而且价格比较贵；默克的4价-HPV疫苗可能明年上市，公司可以代理5年。这两个品种保证智飞生物收入快速增长。此外，微卡治疗结核病，正在绿色通道，也是不错品种。将智飞生物和沃森生物比较，觉得智飞生物没有沃森爆发力强，更看好沃森生物。
2.莱美药业：
未来三年销售30%以上，利润上30-50%左右增长，独家品种20-30%的净利润。4大品种，埃索美拉唑、纳米碳混悬注射液、混药器、乌体林斯四大品种具有很广泛的市场前景，目前在逐步上量，保证了收入和利润的增长，比较看好莱美药业。
免责申明：
本报告版权归深圳榕树投资管理有限公司（以下简称“本公司”）所有，未经许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司发布的完整报告为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易。本公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。
