榕树投资每周视点 20161209
文章来源：榕树投资发布时间：2016-12-09
一、行业及上市公司新闻/公告
1、新能源汽车第四批目录12-2发布。
点评：客车、专用车、乘用车比例5:3:2，重心在于客车和专用车，专用车新增最大。由于明年客车补贴下降比较多，客车将会集中爆发抢在明年补贴变动前冲量。物流车补贴加上之后还是比传统车便宜，会获得大发展。乘用车高端的补贴优惠力度不大，明年A0级的乘用电动车将或的得较好发展。12月新能源汽车销量集中放量会有较大增长，可能可以达到10万辆，环比上月翻翻，那样全年汽车销量可能在45万辆左右。明年预计60-70万辆。但考虑到只有一个月不到的时间，主要以去库存为主。对产业链全年业绩贡献不会很大，17年贡献相对较大。17年电动物流车会有比较好的放量。动力电池厂家有产能的130家，金目录的有57家，未来会出现洗牌，最终只有8-10家大型动力电池企业。看好当前的动力电池龙头企业。catl、比亚迪、沃特玛、国轩。
2、上海家化：澄清公告，《证券时报网》等媒体报道，上海家化（以下简称“公司”）正招募员工，负责经营全球最大奶瓶品牌汤美天地。截至目前公司正招募个别员工，公司没有以代理形式经营汤美天地品牌或将汤美天地资产注入公司的计划和方案，未来三个月公司亦无以代理形式经营汤美天地品牌或将汤美天地资产注入公司的计划。
点评：家化集团资产主要是上市公司上海家化，汤美天地系上半年集团收购的资产，英国奶瓶奶嘴制造商，之所以是集团收购而不是上市公司，是因为上市公司在收购海外资产方面政策法律法规以及程序披露上有诸多不便，加上奶瓶奶嘴业务尽管与上市公司主业（花王、启初母婴渠道）有一定协同效应，但汤美天地在国内的认知度不高，而且属于相对小众的市场，未来成熟放入上市公司是大概率的事情，由上市公司来招募员工也是正常事情，但可能放入上市公司还需要时间。此外，家化目前正经历管理层换届，主业面临的困境还没有摆脱，外延注入需要时间。
3、爱迪尔：公司公告拟以股权受让方式入股深钻所，并与深钻所于12月2日在深圳签订了《战略合作意向书》。
点评：深钻所是深圳市政府批准授予的深圳六大要素交易平台之一，为国内国际钻石珠宝公司提供展示交易场所、进出口及供应链“一站式”配套服务。此次入股深钻所，有望进一步优化公司钻石采购环节，利用深圳钻交所的服务平台地位，为公司在钻石流通领域的深耕和产业链整合提供帮助。但股权转让比例及对应价格尚未确定。因股东华侨城和中信裕联属国企央企，且深钻所归属深圳金融联合办公室监管，股权转让方案还需得到国资委、金融办等主管部门审批。公司作为钻石行业首家上市公司，前期已投资参股千年珠宝、湖南实力代理商等，短期来看大股东全额参与定增批文获得在即，产业并购基金二期成立，资本运作仍然是未来重要看点。
4、赢合科技：公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金事项获证监会无条件通过。公司股票12月5日复牌。
点评：按经验预计公司17年1月份初就能拿到批文，完成增发。
5、华海药业：华海（美国）下属子公司普霖斯通制药有限公司以 1400 万美元的价格收购 Par Pharmaceutical, Inc.公司持有的夏洛特工厂100%股权。收购完成后，夏洛特工厂将成为公司全资子公司。
点评：1）IMS 数据显示，Par 公司是美国前四大仿制药公司，特别是高准入门槛及首仿药类仿制药。2015 年 Endo 财务报告显示合并后的 Par Pharmaceutical 在 2015 年总收入约 26.36 亿美金。
2）夏洛特制药工厂为 Par 公司旗下的一个生产基地，拥有制剂生产产能 70 亿片，可生产对乙酰氨基酚类、治疗多动症类产品等精神和麻醉管控类产品，且通过了 FDA、DEA 等的认证，在当地 FDA、DEA 拥有良好的信誉。
3）收购完成后，公司在美国就有了自己的生产基地。本次收购将实现公司在美国布局生产基地的战略，特别是符合公司进入高利润、高壁垒的美国管控类制剂产品领域，以及获得美国政府订单的长期战略，有利于公司进一步拓展国际市场。
6、近期受亚马逊推线下店、阿里入股三江购物，叠加步步高、华联股份定增推进影响，零售热点不断。
点评：线下实体店近年来一直受线上冲击，但随着线上基数的扩大以及增速的放缓，线下的价值开始逐步体现，未来线上和线下有望逐渐走向平衡。2016年双十一全网销售额1770.4亿元，同比增长44%，天猫淘宝“双11”总交易额1207亿元，同比增长32%，而2014、2015年增速均在60%以上，线上销售额增速逐年下滑。另一方面，消费者、商家对待电商都更加理性，低价不再是卖点，高品质才成为新的追求；线上线下融合、提升购物体验成为未来新零售发展方向，线下价值正逐渐回归，但O2O究竟如何融合提高效率，创造价值目前仍需要探索，阿里入股银泰、三江，京东入股永辉，沃尔玛入京东都未有实质性的进展，所以短期板块是交易性机会，长期从商业业态发展角度来看，价值较大的仍然是红旗为代表的便利店、永辉为代表的大商超，一个是供应链采购配送的规模优势，一个是精细化管理的综合运营能力。
二、券商策略会交流
1、中文传媒：今年智明星通的收入占比达40%，上市公司整体今年利润增长20%~25%（前三季度21%）。目前手上接近20亿现金，一直在找项目，但国企投资的问责制导致整体投资风格偏谨慎，目前在看的项目在线教育类偏多。智明星通是公司非常成功的收购案例，目前COK的月流水超过3亿保持稳定，预计还能持续2~3年，新的游戏比如COQ还在测试中。中文传媒虽然是国企，但对收购公司的激励方面做的非常好，智明星通对赌期内超额利润的40%奖励给团队，目前智明星通已经向新三板递交材料独立上市，上市前希望通过定增方式给智明星通的管理团队15%的股权，上市后希望通过员工持股给予期权，未来团队将会持有20%左右的股权深度绑定。
总结：中文传媒是国企传媒股里少有的有进取心的公司，从智明星通的案例可以看出公司是真的想通过收购来转型，并在业绩对赌期后深度绑定团队，并不是仅仅为了迎合资本市场而收购。
2、华数传媒：看点还是大股东承诺的17年底前的资产注入，目前上市公司拥有250万有线电视用户，大股东承诺注入的浙江华数1300万用户，中广有线450万，宁波华数50万，上市公司的用户都是杭州市的，质量较高，大股东的用户质量没那么高切收费低未来有提价和整合空间，其中浙江华数目前微亏，中广有线1.5亿利润。收购的估值模型可以采用净资产或800~1000/用户来收，我们评估下来两者的估值差不多，今年大股东仍然不打算解禁股票。互联网电视业务目前盈亏平衡，拥有一个亿的用户，其中4000万是激活用户，大部分是一体机用户，1000万左右的天猫魔盒用户，收费模式是牌照使用费和华数内容付费的分成，去年阿里魔盒的打包收入有2000万，体量比较小，未来希望和阿里的优酷土豆在内容上有更多的合作。
3、万润科技：公司08年上市，是做LED封装的，主要做中高端，和其他LED公司不同的是公司以销定产所以没有应收和存货，每年传统业务可以保持20%的增长，去年5000多万的净利润，今年7000~8000万净利润，老板是越战退役下来的军人，有自己的原则，就是做细分市场的精品公司，这种风格也延续到了公司目前正在转型的互联网广告业务。通过并购三家和参股一家广告公司完成了从营销策划到渠道投放到DSP平台的三部曲，未来还会继续通过收购切入媒体资源和大数据完成互联网广告产业链的闭环。公司收购的公司比较优质，都是互联网广告里细分行业的龙头，鼎盛是百度家居装饰广告的独家代理，万象心动最大客户是腾讯做DSP平台，一网无限是做APP的推广和分发。
公司收购公司有几个条件：一是对赌期必须是4年；二是现金收购不超过40%，且现金不会一次给到位，解锁条件苛刻。
总结：公司的看点是今年公司做了4个亿36个月接近的定增，全部是公司高管拿的，公司上市5年大股东没有卖过一股，动力很足。
4、视觉中国：公司是中国最大的图片版权网站，拥有2.4亿张图片。商业模式是摄影师免费上传图片到视觉中国网站上，买家购买使用权后再按照55和28进行分成，公司拿大头。客户分为三类，一类是媒体网站比如网易新浪，每年签订包年合同，先将预付款打到公司账上，购买图片后再确认为收入，这种客户的包年合同大概是大几百万；第二类是企业客户和自媒体平台，包年合同大概是30~50万每年；第三种是创意类个人客户，有了案子才到视觉中国的网站上找图，每张图付费3000元。目前公司在非涉政图片里市占率大概是40%~50%。
总结：公司是A股为数不多的平台型公司，虽然目前的市场规模很小，但随着中国版权意识的不断提高，市场会越做越大，由于公司长久的积累带来的规模效应市场份额只会越做越大，能够保持高速增长，值得关注。
免责申明：
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1、新能源汽车第四批目录12-2发布。
点评：客车、专用车、乘用车比例5:3:2，重心在于客车和专用车，专用车新增最大。由于明年客车补贴下降比较多，客车将会集中爆发抢在明年补贴变动前冲量。物流车补贴加上之后还是比传统车便宜，会获得大发展。乘用车高端的补贴优惠力度不大，明年A0级的乘用电动车将或的得较好发展。12月新能源汽车销量集中放量会有较大增长，可能可以达到10万辆，环比上月翻翻，那样全年汽车销量可能在45万辆左右。明年预计60-70万辆。但考虑到只有一个月不到的时间，主要以去库存为主。对产业链全年业绩贡献不会很大，17年贡献相对较大。17年电动物流车会有比较好的放量。动力电池厂家有产能的130家，金目录的有57家，未来会出现洗牌，最终只有8-10家大型动力电池企业。看好当前的动力电池龙头企业。catl、比亚迪、沃特玛、国轩。
2、上海家化：澄清公告，《证券时报网》等媒体报道，上海家化（以下简称“公司”）正招募员工，负责经营全球最大奶瓶品牌汤美天地。截至目前公司正招募个别员工，公司没有以代理形式经营汤美天地品牌或将汤美天地资产注入公司的计划和方案，未来三个月公司亦无以代理形式经营汤美天地品牌或将汤美天地资产注入公司的计划。
点评：家化集团资产主要是上市公司上海家化，汤美天地系上半年集团收购的资产，英国奶瓶奶嘴制造商，之所以是集团收购而不是上市公司，是因为上市公司在收购海外资产方面政策法律法规以及程序披露上有诸多不便，加上奶瓶奶嘴业务尽管与上市公司主业（花王、启初母婴渠道）有一定协同效应，但汤美天地在国内的认知度不高，而且属于相对小众的市场，未来成熟放入上市公司是大概率的事情，由上市公司来招募员工也是正常事情，但可能放入上市公司还需要时间。此外，家化目前正经历管理层换届，主业面临的困境还没有摆脱，外延注入需要时间。
3、爱迪尔：公司公告拟以股权受让方式入股深钻所，并与深钻所于12月2日在深圳签订了《战略合作意向书》。
点评：深钻所是深圳市政府批准授予的深圳六大要素交易平台之一，为国内国际钻石珠宝公司提供展示交易场所、进出口及供应链“一站式”配套服务。此次入股深钻所，有望进一步优化公司钻石采购环节，利用深圳钻交所的服务平台地位，为公司在钻石流通领域的深耕和产业链整合提供帮助。但股权转让比例及对应价格尚未确定。因股东华侨城和中信裕联属国企央企，且深钻所归属深圳金融联合办公室监管，股权转让方案还需得到国资委、金融办等主管部门审批。公司作为钻石行业首家上市公司，前期已投资参股千年珠宝、湖南实力代理商等，短期来看大股东全额参与定增批文获得在即，产业并购基金二期成立，资本运作仍然是未来重要看点。
4、赢合科技：公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金事项获证监会无条件通过。公司股票12月5日复牌。
点评：按经验预计公司17年1月份初就能拿到批文，完成增发。
5、华海药业：华海（美国）下属子公司普霖斯通制药有限公司以 1400 万美元的价格收购 Par Pharmaceutical, Inc.公司持有的夏洛特工厂100%股权。收购完成后，夏洛特工厂将成为公司全资子公司。
点评：1）IMS 数据显示，Par 公司是美国前四大仿制药公司，特别是高准入门槛及首仿药类仿制药。2015 年 Endo 财务报告显示合并后的 Par Pharmaceutical 在 2015 年总收入约 26.36 亿美金。
2）夏洛特制药工厂为 Par 公司旗下的一个生产基地，拥有制剂生产产能 70 亿片，可生产对乙酰氨基酚类、治疗多动症类产品等精神和麻醉管控类产品，且通过了 FDA、DEA 等的认证，在当地 FDA、DEA 拥有良好的信誉。
3）收购完成后，公司在美国就有了自己的生产基地。本次收购将实现公司在美国布局生产基地的战略，特别是符合公司进入高利润、高壁垒的美国管控类制剂产品领域，以及获得美国政府订单的长期战略，有利于公司进一步拓展国际市场。
6、近期受亚马逊推线下店、阿里入股三江购物，叠加步步高、华联股份定增推进影响，零售热点不断。
点评：线下实体店近年来一直受线上冲击，但随着线上基数的扩大以及增速的放缓，线下的价值开始逐步体现，未来线上和线下有望逐渐走向平衡。2016年双十一全网销售额1770.4亿元，同比增长44%，天猫淘宝“双11”总交易额1207亿元，同比增长32%，而2014、2015年增速均在60%以上，线上销售额增速逐年下滑。另一方面，消费者、商家对待电商都更加理性，低价不再是卖点，高品质才成为新的追求；线上线下融合、提升购物体验成为未来新零售发展方向，线下价值正逐渐回归，但O2O究竟如何融合提高效率，创造价值目前仍需要探索，阿里入股银泰、三江，京东入股永辉，沃尔玛入京东都未有实质性的进展，所以短期板块是交易性机会，长期从商业业态发展角度来看，价值较大的仍然是红旗为代表的便利店、永辉为代表的大商超，一个是供应链采购配送的规模优势，一个是精细化管理的综合运营能力。
二、券商策略会交流
1、中文传媒：今年智明星通的收入占比达40%，上市公司整体今年利润增长20%~25%（前三季度21%）。目前手上接近20亿现金，一直在找项目，但国企投资的问责制导致整体投资风格偏谨慎，目前在看的项目在线教育类偏多。智明星通是公司非常成功的收购案例，目前COK的月流水超过3亿保持稳定，预计还能持续2~3年，新的游戏比如COQ还在测试中。中文传媒虽然是国企，但对收购公司的激励方面做的非常好，智明星通对赌期内超额利润的40%奖励给团队，目前智明星通已经向新三板递交材料独立上市，上市前希望通过定增方式给智明星通的管理团队15%的股权，上市后希望通过员工持股给予期权，未来团队将会持有20%左右的股权深度绑定。
总结：中文传媒是国企传媒股里少有的有进取心的公司，从智明星通的案例可以看出公司是真的想通过收购来转型，并在业绩对赌期后深度绑定团队，并不是仅仅为了迎合资本市场而收购。
2、华数传媒：看点还是大股东承诺的17年底前的资产注入，目前上市公司拥有250万有线电视用户，大股东承诺注入的浙江华数1300万用户，中广有线450万，宁波华数50万，上市公司的用户都是杭州市的，质量较高，大股东的用户质量没那么高切收费低未来有提价和整合空间，其中浙江华数目前微亏，中广有线1.5亿利润。收购的估值模型可以采用净资产或800~1000/用户来收，我们评估下来两者的估值差不多，今年大股东仍然不打算解禁股票。互联网电视业务目前盈亏平衡，拥有一个亿的用户，其中4000万是激活用户，大部分是一体机用户，1000万左右的天猫魔盒用户，收费模式是牌照使用费和华数内容付费的分成，去年阿里魔盒的打包收入有2000万，体量比较小，未来希望和阿里的优酷土豆在内容上有更多的合作。
3、万润科技：公司08年上市，是做LED封装的，主要做中高端，和其他LED公司不同的是公司以销定产所以没有应收和存货，每年传统业务可以保持20%的增长，去年5000多万的净利润，今年7000~8000万净利润，老板是越战退役下来的军人，有自己的原则，就是做细分市场的精品公司，这种风格也延续到了公司目前正在转型的互联网广告业务。通过并购三家和参股一家广告公司完成了从营销策划到渠道投放到DSP平台的三部曲，未来还会继续通过收购切入媒体资源和大数据完成互联网广告产业链的闭环。公司收购的公司比较优质，都是互联网广告里细分行业的龙头，鼎盛是百度家居装饰广告的独家代理，万象心动最大客户是腾讯做DSP平台，一网无限是做APP的推广和分发。
公司收购公司有几个条件：一是对赌期必须是4年；二是现金收购不超过40%，且现金不会一次给到位，解锁条件苛刻。
总结：公司的看点是今年公司做了4个亿36个月接近的定增，全部是公司高管拿的，公司上市5年大股东没有卖过一股，动力很足。
4、视觉中国：公司是中国最大的图片版权网站，拥有2.4亿张图片。商业模式是摄影师免费上传图片到视觉中国网站上，买家购买使用权后再按照55和28进行分成，公司拿大头。客户分为三类，一类是媒体网站比如网易新浪，每年签订包年合同，先将预付款打到公司账上，购买图片后再确认为收入，这种客户的包年合同大概是大几百万；第二类是企业客户和自媒体平台，包年合同大概是30~50万每年；第三种是创意类个人客户，有了案子才到视觉中国的网站上找图，每张图付费3000元。目前公司在非涉政图片里市占率大概是40%~50%。
总结：公司是A股为数不多的平台型公司，虽然目前的市场规模很小，但随着中国版权意识的不断提高，市场会越做越大，由于公司长久的积累带来的规模效应市场份额只会越做越大，能够保持高速增长，值得关注。
免责申明：
本报告版权归深圳榕树投资管理有限公司（以下简称“本公司”）所有，未经许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司发布的完整报告为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易。本公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。
