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中炬高新调研纪要

文章来源:榕树投资发布时间:2016-02-25

2月23日,我们调研了中炬高新,公司主业调味品以酱油为主,占70%以上,鸡精鸡粉15%左右。公司未来仍然是双主业调味品加地产发展思路,目前仍按原计划推进定增,向前海人寿及其一致行动人发行3亿股,融资45亿,定增完成以后会加大调味品业务的投入。

公司调味品业务一月份表现良好,收入增速达到30%左右,正常13/14年增速在20%左右,由于14年底提价导致15年基数较低,所以今年30%左右的增速应该也比较正常。15年新生产基地阳江贡献产能七八万吨,较14年翻倍,未来产能全部投产2020年左右,酱油可以达到四十七八万吨,收入规模上百亿,达到海天目前的状况,随着新产能的投放以及规模的上升,预期可以缩小与海天毛利率上的差距。现阶段公司已扩规模为导向,对利润指标没有明确要求。

房地产板块,随着深中大桥的预期催化,中山房价已经从四五千上涨到七八千,土地价格其他地区已经涨到300-800万/亩,但成交较少,公司土地总储备1400亩左右(含配套),在深中大桥和市区中间,公司用地属于商业用地,但政府有规定土地不能直接转让买卖,所以未来会借助大股东力量继续开发。15年5月开始会销售存量100余套别墅,单价1万左右,面积200-300平,如果销售良好按净利率10%计算可直接贡献净利润2500万左右。其余土地开发要等年底规划下来之后才能动工,预期要两到三年才能贡献业绩。

中炬高新目前市值100亿,加上定增45亿,总市值145亿,地产业务按500万/亩均价,1000亩算,市值50亿,调味品业务95亿,对应16年PE 27倍,PS 3倍,PS低于海天。

Q&A:
一、关于调味品
1、16年1月营收非常好,30%?

营收创历史单月最高收入,不代表一季度,二三月还要加起来看,13、14年20%也是正常的,只是15年相对低。1月非常好也没有太超出自己的预期。


2、未来调味品投入?

16年会比15年多一点,绝对量上,钱到位了还会加速投,品牌建设,收入为导向的发展目标,利润下降也有可能。


3、阳西新基地?
一条生产线一个小时2.4万瓶,有十几条,阳西比中山的要高,应该做到3万多瓶,海天可以四万瓶以上。阳西生产机械化程度提高不少,南派酱油技改,中山老厂效率提升困难。

15年阳西应该有几万吨出来,生产能力已经到十万吨以上,实际应用没达产,七八万吨。未来一两年的增长需求都可以满足,还在做二期三期。14年三到四万吨。正常年度20%收入增长,大部分是产能提升为主,中山会有一些调整,扩产比较困难搬到阳西,鸡粉,原来三十万吨产能会有一定调整。募投重点发展食用油,价格不可控,随行就市,为数不多可以跌价的产品,周转快,渠道网络可以共享,想重点开发,鸡精鸡粉,五亿十亿的储备产品。二期别的产品的辅助性生产,罐头类产品,配套的人工宿舍,预期15年完成,定增完成后会有改变。酱油都在一期。


4、产能情况?

酱油47万吨,预计资金到位的话18/19年完成,达产2020年,酱油涨价很少,通过产品升级来实现,向9-10块区间走。


5、调味品业务毛利率低?

行业龙头,前三,向龙头靠拢,效果还要具体分析。海天毛利率净利率的差距,厨邦生产率要差,机械设备自动化程度,规模是我们四倍左右,用的人员总数是我们的两倍多些。规模大对上下游的定价权比我们强,去年海天提价,毛利率这么好的情况下主动提价,除了他提价,其他大的厂商没怎么提,原材料都比较稳定,定价权比我们好。第三个,个人觉得体制上有一些因素,民营和国有,对利润的追逐出发点上有点不一样,第三个会逐步改变。


6、网络渠道建设?

定增完成后会在相对比较短的时间,一级经销商从六七百到1800家,办事处900个增加到2000多个,销售人员从七八百格扩张到2000多个。地区全国性扩张,重点区域目前有,东南沿海,华北东北新区域,中西部地区加快步伐开拓,未来定位全国。


7、鸡精鸡粉现在三个亿不到,要翻倍怎么实现?

途径和方式很原始,经销商和网络扩大。


8、去年新品情况?

最近的新品,花生油玉米油,加了五谷调和油,罐头鱼罐头和蚝罐头,料酒,陈米醋,市场反应还不错,为多元化发展。


9、为什么做食用油?

加加主要问题不是食用油,是市场,加加的市场在萎缩,酱油一年周转两次,食用油只做后期灌装,从山东买原油,毛利低但周转快。


10、五年规划?

五年之内的努力,销售规模接近海天100亿的规模。


11、人员效率问题?

规模发展上去,招工放缓,再加上生产人员有流动性,管理人员有很多自愿到阳西去,中山这边的效率也会上去的。


12、调味品商超和餐饮比例?

传统流通领域60%,商超KA 20%,餐饮接近20%,这几年在努力提高商超和餐饮的比例,流通领域原来有70%左右,希望这两三年能降到50%。


13、调味品主营拆分?

14年酱油73%,鸡粉鸡精15%,其他品类13%,未来几年会重点增加食用油,再下一步会多品类。主推的还是酱油,新产品加起来也就几千万的情况,没有很大的规模,重点也没放在新品上。五年规划七八十亿里面,五六十亿酱油。


14、新区域扩张?

考察当地有实力的经销商,别的品牌已经进入,随着美味鲜厨邦品牌影响力,现在也容易找到经销商,主动跟我们合作也不少。我们会通过经销商合作推动市场,营销手段渠道也很重要,新区域花一些成本,电视、宣传品,地面的东西,一起推动,正常通过2-3年发展,增速会非常快。


15、竞争对手情况?

李锦记受到创伤比较大,高端餐饮不是很好,收入各方面有所下降,老板重点不在调味品上,无限极直销品牌,全国数一数二。东古,东北六七个亿,海天东北发展也很快。味事达都是外资品牌,玩法不一样,发展快,六月鲜。竞争主要还是海天,海天规模10-12%,中炬3%。


16、16年调味品规划?

过去几年都是20%,预算是不是20+还不好说,1月份势头还不错。美味鲜董事会还没开,三四月份,年报3月29号,股东会四月中,董事会就会有预算。


二、房地产业务
1、中山房价?

10个里面有3、4个深圳来中山买房,半年前4千多,现在六七千,深中通道。新盘还没有开盘,存货今年之内会开盘,联排别墅。片区控规没调整完,整个区的规划没出来,还要等他出来后再做规划。对房产业务有帮助,现在没有数字。开发区离通道比较近的都没有交易,只能政府卖地,企业不能卖地,没有价格参考,了解其他区域,政府挂牌很少低过300万,城区七八百万,现在没什么交易量。


2、土地储备?

1600亩,还包括市场学校的配套,真正建房的没那么多,自我开发为主,不给空地转让,只能通过股权转让,没有打算转让,继续开发,现在大股东房地产起家,也可能借,13年开始不给动,公路铁路规划,据说今年会落实,以后会提速。


三、其他
1、16年计划?

15年收入29.15亿,利润2.2亿,预算为基础判断,16年计划,大股东换了,还在制定中,还要跟中山股东和深圳股东沟通。


2、定增?

去年9月8日预案,45亿,主要认购对象前海人寿关联方,14.96元,到目前为止还没有不搞的计划,还是按着原计划继续推进。前海人寿这边股东还是有信心愿意做下来,价格要重新锁价,就高不就低,应该不会比14.96低。预计2016年上半年完成,现在预计最快也要到三季度完成。


3、前海介入对管理层影响?

互惠合作,共同发展,尊重管理队伍,推进股权激励,先做非公,再看股权激励,管理层微调,派董事,派高管,一直认可我们管理团队。累计投票,现在还不是很清楚有几位,一个差不多,明年换届到时候看。


4、市国资委态度?

双方股东一直在推动非公发行,慢下来有证监会检查等的影响。停牌期间,前海和中山一直在谈判,最后前海也是给了承诺。


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